日本作为世界第三大经济体，国际金融社会的主要成员之一，其在金融领域的经验与成就往往被掩盖在“失去的三十年”之下，而被忽视。在上世纪80年代,特别是后半期,日本在外贸和国际经常收支大规模盈余及日元大幅度升值的条件下,以贸易大国为基础，一跃而成为资本、金融大国，世界最大的债权国等。然而，当解读货币政策和汇率时，日本“失去的十年”甚至是“失去的三十年”常常被用以警示。1985年9月22日，美国同包括日本在内的G5国家签订的“广场协议”，这被视为是日本经济泡沫的成因。以往对该协议的解读常常停留在单一的因果关系，认为“广场协议”直接导致了日本90年代的泡沫经济以及泡沫破裂之后“失去的十年”。但是这样的结论忽略了1985年到1995年间的日本政策上的内因和国际局势上的外因，更忽略了日本30年来保持金融市场基本稳定的成就。

去年年底，中国人民银行发布了2020年度《中国金融稳定报告》，对2019年以来中国金融体系的稳健性状况进行了全面评估。《报告》认为，“总体看，经过治理，中国金融体系重点领域的增量风险得到有效控制，存量风险得到逐步化解，金融风险总体可控。”在全球疫情的乱局下，全球金融风险加剧的背景下，中国金融防风险工作虽然顶住了压力，但仍需面向未来未雨绸缪。2021年上半年，多种变异病毒在世界多地蔓延，又给全球经济与金融秩序蒙上了一层阴影。5月21日，国务院金融稳定发展委员会召开第五十一次会议，再次强调要有效防范和化解金融风险，促进经济金融良性循环。面对不确定性的增加，一直作为一面镜子的邻国日本，在过去三十年推进金融稳定的经验，或许能给我国些许参考。

日本以经济长期低增长为代价保持了金融业的稳定

当前世界面临百年未有之大变局，中国经济也进入了新常态，而金融安全是经济平稳发展的重要基础。维护金融安全，是关系我国经济社会发展全局的一件带有战略性、根本性的大事，应坚决守住不发生系统性金融风险的底线。而日本在上世纪80年代分别经历了《广场协议》的签订与泡沫经济的破灭，进入了所谓的“失去的十年”。从泡沫经济破碎至今，在近30年的时间内，日本虽然经历了长时间的经济衰退，但却并未遭受到大规模金融危机的打击，金融行业保持了相对稳定。

以2010年以来部分欧洲国家发生的主权债务危机为例。与爆发危机的欧洲国家相比，日本政府在2013年的政府债务远超其他发达国家，高居世界第一位。但政府债务情况最严重的日本却没有爆发危机。日本以经济陷入长时间的低增长（经济衰退）为代价守住了不发生金融危机的底线。因此日本在后广场协议时期维护金融稳定的努力与政策值得中国借鉴与学习。

过度依赖美国导致日本货币主权丧失

二战后，日本经济以对美出口为导向，以赚取美元为目标，逐步实现了经济的高速增长。然而，在20世纪70年代石油危机的冲击下，美元放弃维持固定汇率制，改为浮动汇率制。同时由于战争的巨额开支使美国从债权国变为债务国，美国开始实施弱势美元策略，即单边贬值以刺激出口降低贸易逆差、减少美元计价的债务。而拥有大量美元资产的日本则首当其冲受到影响。仅在1985年一年中，日本就购买了535亿美元美国债券，占当年日本对外投资总额的65.4%。随着日本购买美国国债数量的日益增加，日本经济对美国的单方面依赖程度也在不断加深，货币主权也在逐渐下降。

最终，“广场协议”的签署说明日本无法独立自主地决定日元的汇率，也印证了日本货币主权的缺失。由此所引发日元的强力升值，极力紧缩了日本国内的日元供给，造成了经济增长的巨大压力。为此，日本出台的积极财政政策和低利率政策，却将日本的资金引入了房地产和股市，最终导致经济增长的泡沫程度大大加深。从日本的例子中可以看出，只要过于依赖美国，日本想要真正得到货币主权就无从谈起。

维系金融稳定的重要性和关键点

日本在上世纪90年代后陷入了经济衰退，经济增长缓慢、通货紧缩和产出缺口转向负值。为刺激经济摆脱困境，日本压低名义利率和提高通胀预期，旨在压低实际利率，进而推动经济主体的投资和消费需求，带动信贷增速缺口、产出缺口和通胀缺口向零值收敛。

20世纪90年代初，为了刺激经济复苏，日本政府扩大公共事业投资，年年增发国债，导致中央政府和地方政府负债累累，财政濒临崩溃的边缘，国家几乎无法运用财政政策调节经济。为了防止经济进一步恶化，刺激经济需求，日本银行于1999年2月开始实施零利率政策。

日本央行是全球货币政策宽松的鼻祖。自1990年代初开始不断下调政策基准利率，到 1999年2月执行“零利率”，到2001年3月引入“量化宽松”，再到2013年4月升级至“量化质化宽松”、2016年1月推出“定性和定量宽松（QQE）+负利率”，并于2016年9月进一步升级至“QQE+收益率曲线控制”的货币政策框架。

在近30年时间里，日本央行持续与挥之不去的通缩风险作斗争。而其丰富的“零(负)利率+量(质)化宽松+通胀目标承诺”的货币政策组合实践，一度成为2008年金融危机之后美联储、欧央行、英央行等国际大型央行的效仿榜样。

在通过持有美国国债实现美元资金回流和在美元世界取得债权国地位两件事上，中国与日本当年的选择同出一辙。美元供给已经内生于人民币供给，成为人民币供给的重要来源之一。人民币供给又决定着中国经济的增长速度和增长质量。而日本在崛起为债权国过程中未能将自己的财富基础建立在国际化的日元之上，从而导致其金融资产和对外贸易在美国主导的“美元贬值、日元升值”的汇率调整中，屡屡遭受损失和重创。因此，为避免重蹈日本覆辙，中国应确立“在美元世界中稳步抽身，在人民币世界中逐步立身”的国际金融协调战略。首先，应致力于建立和完善人民币货币发行机制，然后再探索人民币汇率机制。其次，保持人民币币值稳定。最后，加速人民币国际化进程，提高人民币在国际贸易中的结算地位。此外，中国还可结合“一带一路”倡议，向“一带一路”沿线国家推广人民币作为结算货币。

当前，新冠肺炎疫情对全球经济以及国际市场的冲击仍然具有高度的不确定性，后疫情时代的全球金融秩序与金融格局也将面临洗牌的可能。历史经验表明，在这样的拐点时期，维系好金融稳定才能给经济发展注入一剂强心剂。正如日本央行行长黑田东彦所言，“日本在20 世纪90 年代先后经历的泡沫经济破裂和金融危机以及许多发达经济体所经历的2008 年国际金融危机，其后都出现了很长的经济低迷期。日本经济遭受的通货紧缩清楚表明，扭转增长颓势需要付出高昂的社会成本。基于这些经验，各国政府和中央银行正竭尽全力防止新冠肺炎疫情冲击给经济造成后患无穷的‘疤痕效应’。”

日本曾有过三次企业勃兴，其中前两次勃兴同金融制度的逐渐完善，尤其是货币主权的确立，有密切关系。随着《日本银行条例》的颁布以及强有力的中央银行的成立，日本政府牢牢地掌握了货币主权，资金供应能力大大增强，为日本产业的高速发展提供了保障。与此同时，随着中央银行的成立彻底解决了这个问题，国家牢牢掌握了货币主权。日本较早且较顺利地对接上现代的货币制度，也为后来的繁荣奠定了基础。明治维新尽管已经过去了150年，但是其给日本经济金融界留下的精神遗产一直在影响着这个国家的经济金融运行体系，即对货币主权的执着追求以及让国民树立起“金融自信”。

本文出自金融时报